机构解读：2020年1月PMI

东吴固收：PMI指数小幅回落，需求走强生产较弱

2020年1月30日，统计局公布中国2020年1月份官方制造业PMI相关数据：1月官方制造业PMI收于50.00%，前值50.20%，较前值回落0.2个百分点；1月官方非制造业PMI收于54.10%，前值 53.50%，较前值回升0.6个百分点。

对此，我们的点评如下：

2020年1月制造业PMI与19年12月相比小幅回落，但高于19年同期水平。经我们分析，1月PMI数据小幅回落的原因有四：第一、从数据来看，1月核心5分项中生产分项出现回落，环比下降1.9个百分点至51.30%，这受春节期间企业停工等因素影响，拉低PMI0.475个百分点。第二、企业去库周期延续，尤其是原材料库存环比下降0.1个百分点，对PMI也起到负向拖累作用。第三、外需方面，受圣诞采购季过后以及春节等因素影响，预计外需回暖力度相对较弱。因此综合分析，1月PMI小幅回落符合预期。第四、从历史经验来看，2013-2018年，1月PMI均较去年12月有所下行，因此2020年1月PMI的变动符合预期。

生产走弱，企业延迟复工，生产有所回落。1月PMI生产分项收于51.3%，较19年12月下降1.9个百分点。由于今年春节较早，受假期工人返乡企业停工影响，PMI指数小幅回落符合预期，但高于19年1月水平。受近期爆发的疫情影响，春节假期延长，企业延迟复工，预计生产后期将继续回落，进而对企业盈利产生进一步影响。

内需平稳外需承压，疫情袭来冲击较大。1月新订单指数回升至51.30%，较2019年12月升高0.2个百分点。1月新出口订单指数和进口指数分别收于48.70%和49.00%，较2019年12月分别回落1.6个百分点和0.9个百分点。这反映出内需相对平稳，外需受圣诞采购透支影响有所回落。受近期疫情爆发影响，各省市先后启动重大突发公共卫生事件一级影响，目前防控形势仍然严峻，旅游、餐饮、娱乐与交通运输等领域将受严重冲击，后续影响将进一步显现，根据2003年SARS的经验，短期内部基本面将受到较大影响。与此同时、1月30日，世界卫生组织将新型冠状病毒疫情列为国际关注的突发公共卫生事件，多个国家停飞中国往返航班，外需有所承压。

库存回落持续磨底，疫情影响周期变动。2020年1月PMI分项产成品以及原材料库存指标分别收于46.0%和47.1%，产成品库存回升0.4个百分点，原材料库存轻微回落0.1个百分点。与此同时PMI分项中生产分项有所下降，整体仍处于主动去库的阶段。我们依旧维持对库存周期仍处于主动去库和被动去库的波动期的判断。

总结及分析：1月制造业PMI小幅回落整体符合预期，生产的下行有春节提前等因素影响，整体数据处于荣枯线上，内外需求保持相对平稳。但需关注的是调查并未将疫情的影响考虑在内。由于近期疫情形势严峻，企业延迟复工，旅游、餐饮、娱乐与交通运输等领域将受冲击，消费、投资、出口均会受到一定拖累，短期内对经济（特别是一季度）有一定的负向压力。因此，需关注后续财政在增支减税方面的调整以及货币政策对小微、民企降成本的政策助力。

中信建投：疫情对经济和预期的影响分化

生产季节性扰动、需求稳中有升。生产指数51.3%，环比回落1.9个百分点，同比回升0.4个百分点，较去年春节月份回升1.8个百分点。我们认为，由于2020年春节靠前，节假日效应导致1月生产指数环比回落。考虑到疫情隔离期与春节假期重合，叠加生产指标同比回升，我们认为疫情对当月生产的影响较弱。生产经营活动预期指数57.9%，环比回升3.5个百分点，同比回升5.4个百分点，较去年春节月份回升1.7个百分点，疫情可能尚未对制造业预期产生显著负面冲击。

需求方面总体延续稳中有升，新订单指数51.4%，环比回升0.2个百分点、同比回升1.8个百分点、较去年春节月份回升0.8个百分点；在手订单指数45%，环比、同比分别回升1.3、2.6个百分点、较去年春节月份回升2.7个百分点。新出口订单指数48.7 %，环比回落1.6个百分点或主要受春节效应影响，环比、较去年春节月份分别回升1.8、3.5个百分点。

我们认为，参考非典期间的经验，疫情对外需的影响逻辑尚不充分，而社零在受到疫情负面冲击后能出现较大改善，叠加当前的整体库存水平较低，导致当前的制造业生产、需求及相关预期在疫情冲击下呈现一定的韧性。

2、通缩修复或受限、库存周期呈现为被动去库存。1月原材料购进价格指数53.8%，环比回升2.0个百分点、同比回升7.5个百分点。出厂价格指数49.0%，环比、同比分别回落0.2、回升4.5个百分点。我们测算显示，1月PPI同比或在0.1%左右，环比接近0%，相比我们之前的预期有所下调，疫情对需求的冲击或首先体现在价格方面，导致当前PPI回升受限。库存方面，产成品库存指数46.0%，环比、同比分别变动0.4、-1.1个百分点；原材料库存指数47.2%，环比、同比分别变动-0.1、回升-1个百分点，显示当前库存水平总体仍处于周期性。结合生产、需求分项开年的韧性的表现，我们认为PMI显示当前库存周期或主要处于被动去库存阶段。

3、服务业受疫情冲击、建筑业仍有望扩张。服务业PMI 53.1%，同比、较去年春节月份分别变动-0.5、-0.4个百分点。服务业新订单PMI50%，同比、较去年春节月份分别变动-0.2、-0.5个百分点。服务业从业人员指数47.4%，同比变动-0.4个百分点，创有数据以来的新低。服务业务营活动预期PMI 58.7%，同比变动-0.1个百分点，创2017年2月以来的新低。建筑业PMI 59.7%，尽管同比回落1.2个百分点，但环比、较去年春节月份分别回升3.0、0.5个百分点。建筑业新订单PMI 59.7%，尽管同比回落2个百分点，但环比、较去年春节月份分别回升0.9、1.8个百分点。建筑业从业人员PMI 55.3%，同比、环比分别变动2.2、4.6个百分点，是2018年2月以来的次高点，建筑业业务活动预期PMI环比回升5.2个百分点，创2019年4月以来新高。根据非典期间的经验，固定资产投资受疫情影响较弱，非典期间房地产投资的景气状况也未改变，考虑到专项债与基建发力预期、房地产周期的逻辑难以因疫情而扭转，叠加政策可能会加大对冲力度，我们认为建筑业仍有望扩张。

总体看，1月PMI指标显示疫情对经济和预期的影响分化，服务业的负面冲击较大，制造业有一定韧性、但通缩修复受限，建筑业仍有望扩张。从供给端看，对标非典历史经验，由于现在服务业（第三产业）在国民经济中的比重更大，疫情对服务业的负面影响构成了经济增速的回落压力，疫情的持续时间、管控效果是未来服务业能否回调的关键变量。从需求端看，对标非典历史经验，国内消费会受到疫情负面冲击，但不改中长期趋势，出口、投资需求受疫情影响较弱，2003年投资是支撑全年经济10%增速的关键驱动因素。我们认为，专项债与社融发力、企业盈利预期改善对近期投资的支撑逻辑仍然有效，叠加政策可能加大稳增长、稳投资的对冲力度，年内投资增速出现较好表现仍可期待、进而缓解疫情对经济周期运行的扰动。

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